ในสัปดาห์ที่ตลาดกำลังจับตาเงินเฟ้อสหรัฐและโอกาสที่เฟดจะขึ้นดอกเบี้ย มีอีกสัญญาณหนึ่งที่เกิดขึ้นในตลาดตราสารหนี้ คือหุ้นกู้ของ CoreWeave ผู้ให้บริการคลาวด์ด้าน AI รายใหญ่ ถูกเทขายจนยีลด์ขึ้นไปแถว 15-16% ซึ่งสูงกว่าระดับที่ตลาดมักถือว่าเป็นหนี้ที่มีความเสี่ยงสูง (distressed) ประเด็นที่ตามมาคือ ตลาดเริ่มตั้งคำถามว่าการลงทุน AI ที่ใช้เงินกู้เป็นหลักนั้นจะไปต่อได้นานแค่ไหน
เกิดอะไรขึ้น
- วันที่ 14 ต.ค. หุ้น CoreWeave (CRWV) ปิดลบ 15.46% ที่ 65.78 ดอลลาร์ และวันถัดมาลงต่ำสุดตั้งแต่เดือนพฤษภาคม 2025 ก่อนจะดีดกลับระหว่างวัน
- หุ้นกู้อายุถึงปี 2032 (คูปอง 9.625%) ซื้อขายแถว 78-79 เซนต์ต่อดอลลาร์ ทำให้ยีลด์อยู่ราว 15-16%
- ค่าประกันความเสี่ยงผิดนัดชำระหนี้ (CDS) อายุ 5 ปีขึ้นเกิน 1,000 basis points เมื่อคำนวณกลับ ตลาดให้โอกาสผิดนัดชำระภายใน 5 ปีราว 60% จากประมาณ 30% เมื่อปีก่อน
- วงจรขายหุ้นชิปยังลามต่อ ดัชนี Philadelphia Semiconductor ลดลง 11.6% ใน 6 วันทำการ คิดเป็นมูลค่าตลาดที่หายไปกว่า 1.6 ล้านล้านดอลลาร์
ทำไมตลาดกังวล: ตัวเลขในงบการเงิน
ณ วันที่ 30 มิ.ย. 2026 CoreWeave มีหนี้สินราว 35,100 ล้านดอลลาร์ บวกภาระสัญญาเช่าอีกราว 16,500 ล้านดอลลาร์ รวมกันประมาณ 51,600 ล้านดอลลาร์ ในไตรมาส 2 ดอกเบี้ยจ่ายสุทธิเพิ่มขึ้นเป็น 640 ล้านดอลลาร์ จาก 267 ล้านดอลลาร์ในปีก่อน คิดเป็นเกือบ 25% ของรายได้ไตรมาสที่ 2,580 ล้านดอลลาร์ ขณะที่กระแสเงินสดจากการดำเนินงานอยู่ที่ 679 ล้านดอลลาร์ แต่รายจ่ายลงทุนในอุปกรณ์สูงถึง 6,420 ล้านดอลลาร์
ฝั่งบริษัทชี้ว่ามีงานในมือ (backlog) ราว 104,200 ล้านดอลลาร์ ซึ่งเพียงพอครอบคลุมภาระหนี้ ด้าน Nvidia ซึ่งถือหุ้นราว 10% และตกลงรับซื้อกำลังประมวลผลที่ขายไม่หมดไปจนถึงปี 2032 ระบุว่าฐานะการเงินของ CoreWeave กำลังดีขึ้น และไม่จำเป็นต้องเข้าไปค้ำประกัน แต่ข้อควรรู้คือ backlog ยังไม่ใช่เงินสดที่ได้รับแล้ว บริษัทต้องลงทุนสร้างระบบให้เสร็จก่อนจึงจะรับรู้รายได้ จุดนี้ทำให้ต้นทุนการกู้ยืมเป็นตัวแปรที่สำคัญมาก
ทำไมดอกเบี้ยสูงทำให้เรื่องนี้หนักขึ้น
คูปองของหุ้นกู้เดิมเป็นอัตราคงที่ ภาระจ่ายจึงไม่เปลี่ยน แต่บริษัทที่ต้องขยายกิจการด้วยเงินกู้ต้องออกหุ้นกู้หรือรีไฟแนนซ์อย่างต่อเนื่อง เมื่อยีลด์พันธบัตรสหรัฐ 10 ปียังอยู่แถว 5% และตลาดกำลังประเมินว่าเฟดอาจขึ้นดอกเบี้ย ต้นทุนเงินกู้ใหม่ของบริษัทกลุ่มที่มีความเสี่ยงสูงจึงแพงขึ้นตาม ปัจจัยนี้ส่งผลโดยตรงต่อโมเดลธุรกิจที่ยังขาดทุนแต่ต้องลงทุนหนัก
ผลกระทบต่อแต่ละตลาด
- หุ้นสหรัฐ: หุ้นที่ถูกกระทบหนักคือกลุ่มที่ผูกกับรายจ่ายลงทุน AI เช่น ชิป เซิร์ฟเวอร์ และศูนย์ข้อมูล ขณะที่ดัชนี Dow ซึ่งมีหุ้นนอกกลุ่มเทคมากกว่า ยังยืนได้ดีกว่า Nasdaq ภาพนี้สอดคล้องกับการหมุนเวียนเงินออกจากธีม AI
- หุ้นเอเชีย: ตลาดที่มีน้ำหนักหุ้นชิปสูงอย่างเกาหลีใต้ ญี่ปุ่น และไต้หวัน ได้รับแรงกระแทกตามไปด้วย
- พันธบัตร: สิ่งที่ต้องดูคือส่วนต่างยีลด์ (spread) ของหุ้นกู้กลุ่มเทคและหุ้นกู้ที่มีความเสี่ยงสูงโดยรวม ว่าความกังวลจะจำกัดอยู่ที่บริษัทเดียวหรือลามเป็นวงกว้าง ถ้าลามออกไป เงินบางส่วนมักไหลเข้าพันธบัตรรัฐบาลเพื่อหาความปลอดภัย
- ทองคำ: ช่วงที่ความกังวลด้านเครดิตเพิ่มขึ้น ทองคำมักได้แรงหนุนในฐานะสินทรัพย์ปลอดภัย แต่ก็ยังถูกถ่วงด้วยยีลด์แท้จริงและดอลลาร์ที่สูง
- คริปโต: มักเคลื่อนไหวไปทางเดียวกับหุ้นเทคในช่วงที่นักลงทุนลดความเสี่ยง จึงอ่อนไหวกับข่าวในทิศทางนี้
- ค่าเงิน: ถ้าความกังวลด้านเครดิตทำให้ตลาดคาดว่าเฟดจะขึ้นดอกเบี้ยน้อยลง ดอลลาร์อาจถูกกดดัน แต่ถ้าตลาดหนีความเสี่ยงอย่างรุนแรง ดอลลาร์ก็อาจแข็งค่าในฐานะสินทรัพย์ปลอดภัยได้เช่นกัน
จุดที่ควรติดตาม
- CDS และราคาหุ้นกู้ของ CoreWeave รวมถึงบริษัทศูนย์ข้อมูลและคลาวด์ AI รายอื่น ว่าจะขยับตามกันหรือไม่
- บริษัทกลุ่ม AI ยังออกหุ้นกู้หรือ IPO ได้ราบรื่นหรือไม่ และต้องจ่ายต้นทุนสูงขึ้นแค่ไหน
- แนวทางรายจ่ายลงทุน (capex guidance) ของบริษัทเทคขนาดใหญ่ในงบไตรมาส 3 ซึ่งเป็นแหล่งรายได้หลักของผู้ให้บริการกลุ่มนี้
- การประชุมเฟดปลายเดือนตุลาคม ซึ่งจะเป็นตัวกำหนดทิศทางต้นทุนเงินทุนของทั้งตลาด
สรุปคือ ราคาหุ้นสะท้อนความคาดหวังต่อการเติบโต ส่วนราคาหุ้นกู้สะท้อนว่าเจ้าหนี้มั่นใจแค่ไหนว่าจะได้เงินคืน เมื่อสองตลาดนี้ส่งสัญญาณกังวลพร้อมกัน ความเสี่ยงของธีม AI จึงควรถูกประเมินผ่านมุมเครดิตด้วย ไม่ใช่แค่มุมกำไรเท่านั้น
บทความนี้จัดทำเพื่อการศึกษาและให้ข้อมูลเท่านั้น ไม่ใช่คำแนะนำการลงทุน
